En diálogo con Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio JAI (FM 96.3), el economista Hernán Letcher afirmó que el gobierno de Javier Milei ha decidido mantener un nivel de tipo de cambio “incompatible” con la cantidad de dólares que genera la propia economía. También coincidió con Carlos Melconian, quien sostuvo que “es una locura que no haya cepo a la compra de dólares”, y advirtió que podrían aplicarse “correcciones” después de las elecciones.
Hernán Letcher es economista y director del Centro de Economía Política Argentino (CEPA). Fue concejal y precandidato a intendente de su ciudad San Martín, en el conurbano bonaerense, dentro del peronismo. Además, también es periodista y es uno de los columnistas del programa QR. Es contador público por la Universidad de Buenos Aires, magíster en Economía Política por Flacso. Es docente de la Universidad de Buenos Aires, de la Universidad Nacional de Rosario y de la Universidad Nacional de Avellaneda.
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El presidente del Banco Central repetía en 2002 que “la codicia vence al miedo”. Es decir, hasta qué punto la promesa de ganancia tienta tanto que hace olvidar el miedo. Por ejemplo, si una tasa del 70% anual con una inflación del 30% deja una ganancia neta del 40% en dólares, está claro que eso es insostenible. ¿Pasó algo parecido a cuando el dólar llegó a 1400 y después bajó a 1000 el año pasado, y el ministro de Economía dijo que les iba a pagar 70% para después volver a 30%? ¿Le asignás alguna posibilidad a eso? Porque creo que gente inteligente sabe que no se puede mantener de manera sostenida una tasa del 40% real. ¿O vos pensás que su plan es irse corriendo de la Argentina dentro de tres meses?
No, yo no tengo una mirada esencialmente fatalista, sino que describo lo que está sucediendo. Y en este momento, la verdad es que el Gobierno fue construyendo, sobre todo a partir del desarme del stock de las LEFI, esta bola de nieve en pesos que lo condiciona en cada vencimiento. Tenés cinco más de acá a las elecciones, porque agregaron uno el lunes. Y en cada momento que te vence esa bola de nieve de pesos se vuelve a reeditar un debate muy importante, una especie de trade-off que condiciona la política económica del Gobierno.
Ese debate es que como tienen mucho temor a que esos pesos se vayan contra el dólar, ofrecen todo el tiempo una tasa muy alta. Ayer volvieron a convalidar una tasa extremadamente alta, además de no haber logrado captar todos los pesos que vencían. La realidad es que en esa especie de trade-off, el Gobierno elige subir la tasa para que no se vaya contra el dólar. Después podemos discutir si es exitoso o no, porque en el mes de julio le salió bastante mal. Pero en esa elección, lo que entrega es el nivel de actividad. Es decir, cuando reviso cómo evolucionó la tasa de descuento de cheques -que es la tasa con la que funciona buena parte de la actividad económica, y particularmente las pymes- se ve que es un nivel de tasa que es insostenible en la Argentina. “Lindo día para producir en la Argentina”, publiqué ayer en X. Lo decía, obviamente, de manera irónica, porque es insostenible producir a esos niveles de tasa.
Yo creo que el problema original que tiene el Gobierno, la política o el equipo económico es que ha decidido un nivel de tipo de cambio incompatible con el nivel de dólares que genera la propia economía. Y de allí deriva todo, porque frente a ese escenario, cuando sobran pesos, la tendencia es que vayan contra el dólar. Se metió solo en este berenjenal. El Gobierno decidió que fuera así y lo hizo muy rápido, porque si uno repasa, desde que asumió Milei para acá, después de la devaluación de diciembre de 2023, como liberaliza absolutamente todos los mercados, a junio de 2024 ya se había comido las ventajas, entre comillas, de un tipo de cambio competitivo. En ese momento ya empezó a tener problemas y la elección para solucionarlo fue un error no forzado, lo hicieron solitos.
La forma de solucionarlo fue tratar de manotear dólares de donde fuera. Primero fue el blanqueo, después fue el repo, después fueron los dólares del Fondo Monetario Internacional, después nuevamente otro repo y la última, que directamente fue casi una especie de farsa en materia cambiaria, fue el “dólar colchón”. Al final, no era el dólar que la gente iba a sacar de abajo del colchón, sino, casi haciéndole caso al propio ministro de Economía, como consideramos todos que estaba barato, compramos dólares y los metimos abajo del colchón. Le funcionó directamente al revés. El objetivo era buscar puentes todo el tiempo con dólares ajenos para resolver un problema estructural en el que ellos mismos se habían metido.
¿Cómo se sale? ¿Qué imaginás que va a pasar en noviembre y diciembre, después de las elecciones?
Bueno, primero hay que llegar a las elecciones.
¿Creés que quizás tengan dificultades macroeconómicas y que no lleguen a las elecciones logrando tapar agujeros, manoteando dólares de cualquier lado?
Es difícil, porque hasta el viernes pasado vos tenías por delante cinco vencimientos de deuda en pesos. El primero era este miércoles. Cuando el lunes hacen el anuncio, pasaron tres cosas muy importantes que ilustran la dinámica de esto que estoy anticipando, y que en definitiva es la expresión del problema derivado de la bola de nieve de vencimientos de deuda en pesos.
El lunes anuncian la licitación y una serie de títulos sobre los que vos podés suscribir y hacen una cosa audaz. Dijeron que los bonos o títulos que les interesaban a los bancos, que son los títulos cortos a 15, en realidad 30 y 45 días, tienen un tope de 7 billones de pesos. Pero vencían 15, con lo cual te obligaban a ir a títulos más largos y post elecciones. Se dieron cuenta a los diez minutos que eso no funcionaba, y media hora después volvió a postear el secretario de Finanzas diciendo que la licitación iba a ofrecer dos bonos a tasa variable adicionales. Esa es la primera cuestión.
La segunda cuestión es que ayer a la mañana, el Banco Central -que supuestamente es independiente, o debería serlo- le hizo la gamba a la licitación del Tesoro de manera fenomenal, diciendo que iba a abrir una ventana de liquidez, algo que demandaban los bancos desde hace rato, pero solo si vos tenías o podías colocar en garantía títulos de más de 60 días. Es decir, te obligaba a comprar los títulos largos solo para intervenir en la rueda.
Y finalmente, la tercera cuestión o el tercer volantazo que clavaron fue la apertura de una nueva licitación el día lunes, después de la licitación y con los resultados puestos. Fue por la ventana y para tratar de absorber los pesos que les iban a quedar libres el día lunes. Vamos a ver qué van a hacer entre el lunes y el miércoles, porque esos pesos van a estar ahí circulando. ¿Van a intervenir de nuevo en la ventana de repo? ¿Qué van a hacer? Algo van a tener que inventar para tratar de zafar esa situación.
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Cometen un error tras error. Nosotros lo habíamos anticipado en la licitación anterior. Ojo, porque en cada licitación que tengan es un mundo y va a ser complicado. Ahora abrieron de nuevo la del lunes, así que le quedan todavía cinco hasta las elecciones de octubre. Por eso digo que hay que tener cuidado porque van a haber tensiones de nuevo. Sin hacer fatalismo, pero tensiones vas a tener.
¿Qué pasa después de las elecciones? Creo que eso tiene más que ver también con cuestiones de la economía real y las cosas que a la gente quizás le preocupa un poco más. Ayer salió, por ejemplo, el dato de inflación. Uno está mirando más bien el dato de agosto porque el salto del tipo de cambio va a tener impacto allí. Ahora, en esa inflación de julio, pero sobre todo en la de agosto, vas a ver dos velocidades: una de precios donde el Gobierno interviene tratando de tirar para abajo, como los servicios, que se mueven al 2%, y la nafta, que se movió mucho menos de lo que debería haberse movido. Por otro lado están los precios en los que no interviene, que tienen una tendencia al alza, con salarios tirando a la baja.
¿Por qué digo que esto me preocupa después de las elecciones? Porque todo eso que el Gobierno está tratando de tirar para abajo, en el acuerdo con el Fondo está previsto que se desregulen después de las elecciones o en diciembre, con lo cual es una especie de olla a presión. Algunos dicen que puede ser que la inflación sea un poquito más alta ahora, y después de las elecciones, probablemente también. Yo no veo mejoras hacia delante en el escenario común de la gente, ni siquiera después de las elecciones. A esta altura del partido el mercado se pregunta si el frente monetario cambiario y el común de la gente se pregunta si su propia situación puede mejorar después de las elecciones, incluso aunque a Milei le vaya bien.
Una cosa es cómo se traduce eso en la capacidad de compra y la calidad de vida de las personas. ¿Vos creés que después de las elecciones va a haber un cambio macroeconómico respecto de, por ejemplo, eliminar el cepo para las personas jurídicas o eliminar las bandas? ¿Qué cambios creés que va a haber a nivel macroeconómico, independientemente de los compromisos con el fondo respecto de otras reformas que tendrán que pasar por el Congreso?
Por ejemplo, en relación a las bandas, el Gobierno interviene en futuros para el año próximo, como hizo ayer, y lo viene haciendo desde hace rato, tratando no solo de anclar las expectativas, sino de demostrar que las bandas se pueden sostener después de la elección. La duda que tenía el mercado era esa. Finalmente, con lo que sucedió en el transcurso del mes de julio, daba la impresión de que vos tocabas la banda superior en octubre y entonces ese esquema ya no corría más. Ahí hay un gran signo de interrogación de qué van a hacer.
Yo creo, en términos más generales, que el modelo económico que Milei tiene en la cabeza es este que estamos viviendo. Me refiero a un dólar o un tipo de cambio muy apreciado, que la industria no tenga un lugar central sino absolutamente marginal, con salarios que te permitan anclar e intentando, en clave monetaria, absorber todos los pesos que sea posible. Creo que ese es el modelo que finalmente tiene en la cabeza.
Me da la impresión de que la realidad se lo va llevando puesto, en el sentido de que probablemente después de las elecciones tengan que hacer una serie de correcciones porque todo indica que el frente cambiario no se sostiene. No lo digo desde mi matriz ideológica, sino que cualquiera en el mercado lo ve. Lo dice Cavallo y lo digo yo. En las antípodas del pensamiento económico, todos estamos viendo que el problema de la cuenta corriente no se resuelve y no se resolvió con este salto del tipo de cambio del orden del 10%, con lo cual algo van a tener que hacer. Y lo mismo con el nivel de tasas.
A este nivel de tasas, obviamente, la actividad está planchada. Entre tipo de cambio y actividad, el Gobierno eligió entregar la actividad. Está planchada desde febrero de este año. Es muy difícil que a la gente común y a pie le vaya bien con salarios que, incluso con una inflación del 1,9%, pierden, y con actividad que va para atrás.
Y pudiéramos decir que eligió mantener el tipo de cambio y la inflación, que sería el otro punto, que sería el objetivo central de su campaña electoral. La pregunta es si después de las elecciones, en noviembre y diciembre, van a aceptar que la inflación crezca un poco para corregir el tema cambiario.
Yo lo pondría al revés. Es decir, si corrigen la cuestión cambiaria y aceptan que la inflación sea más alta. Esa es la pregunta del millón. Mi hipótesis es que este tipo de cambio, en este nivel de apreciación, es el que le gusta a Milei. Insisto que es posible que no resista mucho más tiempo así después de la elección, pero es el que él quisiera.
Él quería el de 1000, y ya acepta el de 14000.
La realidad se lo lleva puesto o lo termina acomodando.
Si vos eliminás las restricciones para las personas jurídicas y el Estado mismo, que tiene que comprar dólares para pagar los vencimientos del año próximo, el dólar no va a quedar en 1450 o 1470, como plantean para fin de año. Para permitirle a las personas físicas comprar dólares y que el Estado pase a comprar los dólares que necesita o parte de los dólares que necesita te lo refinancie, evidentemente tiene que eliminar las bandas para poder hacerlo.
Sí, y eliminar el cepo, porque el Gobierno se cansó de decir que el cepo no estaba más, pero sí está. Las empresas no pueden, siguen teniendo la restricción cruzada. Creo que en estas condiciones es bastante difícil que se libere eso. Antes de ayer, Carlos Melconian sugirió que es una locura que no haya cepo a la compra de dólares. Básicamente sugirió que era mucho mejor tener un cepo para la compra de personas humanas de dólares. No lo dije yo.
SÍ, lo dijo en este programa. Le preguntamos si finalmente la cantidad de dólares que comprarían las personas jurídicas era la mitad de las que están comprando las personas físicas, hubiera sido mejor permitir a las personas jurídicas, que además tenía lógica porque mejoraba la posibilidad de inversiones. La discusión de siempre es que las empresas no vienen porque después no pueden sacar los dólares de sus dividendos, y al mismo tiempo te planteaba que necesitabas menos dólares. En ese caso, creo que el hecho de que la clase media pueda comprar dólares es un tema electoral mucho mejor que las empresas compren, porque eso se va a notar después.
Sí, el dólar barato es altamente amortizable en términos electorales. El tema es qué hacés después. Porque, en definitiva, como decía Melconian, el tema es qué hacemos después. Si me decís que en 2026 van a haber 30.000 millones de dólares adicionales porque Vaca Muerta funciona bien y, de repente, aparecen 30.000 millones de dólares adicionales de exportaciones, el escenario es distinto, porque en realidad lo que se hizo fue adelantar algo que en el 2026 lo tenés más o menos acomodado. El problema es que eso no es así.
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Se puede decir que todo es clave electoral. La alta tasa, el dólar barato y que se haya permitido sacar el cepo para las personas físicas y no para las jurídicas. Cada una de estas decisiones tienen el objetivo electoral de llegar a las elecciones con el dólar lo más barato posible, que las personas físicas puedan comprar dólares y que la inflación sea lo más baja posible. Lo que hace suponer que, si se eligió liberar el cepo para personas físicas, después de las elecciones, una vez que no esté la expectativa de tener que usar la política económica para mejorar las posibilidades electorales, algún cambio va a tener que haber. Si la lógica es “lo hacen por las elecciones”, cuando se terminen las elecciones van a tener que hacer otra cosa.
Hay algo que yo vengo repitiendo desde hace un par de meses para acá, que al Gobierno no le gusta para nada, es que uno podría rotular eso como que en la Argentina hoy hay un dólar electoral. Podríamos ir más allá y decir que la política económica sólo está orientada en clave electoral, es decir, para sumar votos en el mes de octubre. Lo demás no importa. No sé qué va a hacer después de las elecciones el Gobierno.
El problema, me da la impresión, es que llevaron ese dólar electoral a un punto tal que puso en duda el modelo post elecciones, incluso si Milei gana. Creo que si Milei gana las elecciones, el mercado dice: “Ah, sí, ya sabíamos”. Entonces, lo tiene a esta altura como un resultado positivo. Ahora, si no gana o no le va tan bien, el problema puede ser realmente muy significativo. Si el Gobierno quiere corregir los desequilibrios a partir del resultado electoral, me parece que, con el transcurrir de los días, ese objetivo se le va alejando, se le va haciendo más dificultoso. Pero, en definitiva, podríamos decir que hay un dólar electoral.
TV/MU